국민연금이 SK이노베이션과 SK E&S 간 합병에 반대 의사를 표하고 있다. 이런 가운데 두산그룹 사업구조 개편에 미칠 영향에도 이목이 쏠린다.

두산그룹의 분할합병도 일반주주들에게 불리하다는 비판이 강하고, 국민연금이 언급한 '10% 할증 노력 부족'은 두산에도 해당되는 지적이라서다.

25일 금융투자업계에 따르면 국민연금은 합병비율을 고려했을 때 주주가치 훼손에 대한 우려가 크다는 이유로 SK이노베이션과 SK E&S 합병에 반대표를 던졌다.

SK E&S 1주에 SK이노베이션 1.19주를 배정하는 합병비율을 따르면 SK이노베이션은 5529만9186주에 달하는 대규모 신주가 발행된다. 국민연금은 이 같은 합병비율은 결국 SK이노베이션 일반주주들의 주식 가치를 훼손한다고 보고 있다.

SK이노베이션과 SK E&S 간 합병비율은 자본시장법을 따른 것이나, SK이노의 주가순자산비율(PBR)이 0.36으로 자산가치 대비 주가가 저평가돼있어 합병비율이 주식가치를 적절히 반영하지 못했다는 지적도 나온다.

시민단체 경제개혁연대에 따르면 SK이노베이션이 합병가액 산정에 시가가 아닌 자산가치를 적용하면 합병 법인에 대한 SK㈜의 지분율은 시가로 합병할 때의 55.91%에서 47.47%로 하락한다. 그 외 주주들의 지분율 합은 43.74%에서 52.10%로 늘어나게 된다. 합병비율을 결정하는 합병가액 산정에 있어 무엇을 기준으로 하느냐에 따라 최대주주와 일반주주의 이해가 갈리는 모습이다.

시장 전문가들은 두산그룹의 사업구조 개편도 지배주주와 일반주주 간 이해상충 우려가 제기되고 있어 국민연금이 반대표를 던질 가능성이 크다고 목소리를 모은다.

두산의 합병비율도 상장사 간 합병은 시가를 따른다는 자본시장법에 의한 것이어서 법적 이슈는 없다. 그러나 적자 기업인 로보틱스와 안정적인 '캐시카우'인 밥캣의 자본거래 과정에서 기업가치가 거의 1대 1로 동일하게 평가받았다는점은 반발이 크다.

아울러 '10% 범위에서 합병가액 할증도 가능한데 노력이 부족했다'는 국민연금기금 수탁자책임 전문위원회(수책위) 지적은 두산에도 그대로 적용될 수 있다.

자본시장법 시행령에 따르면 상장사 간 합병과 주식교환 등은 시가를 기준으로 가치를 정하지만, 계열사 간 거래인 경우에는 10% 이내 범위에서 할인 또는 할증이 가능하다.

만약 저평가인 밥캣의 합병가액을 10% 할증하고 고평가인 로보틱스는 10% 할인한다면, 교환비율은 0.63에서 0.77로 상승한다.

내달 25일 두산 3사의 임시주주총회를 앞두고 두산밥캣과 두산에너빌리티 주주들은 이미 단체로 움직이고 있다. 주주총회에서 두산에너빌리티 주주들은 두산로보틱스와의 분할합병을, 두산밥캣 주주들은 두산로보틱스와의 포괄적 주식 교환 승인 여부를 결정하게 된다.

반기보고서에 따르면 6월 말 기준 소수주주 지분은 에너빌리티 63.61%, 밥캣 34.24%다. 국민연금은 두산에너빌리티 지분 6.94%, 두산밥캣 지분 6.49%를 소유 중이다.

소수주주들은 '액트' 플랫폼에서 의결권을 모으는 동시에 주주대표 선출, 우편물 발송에 필요한 모금운동 등을 진행 중이다. 주주명부 확보를 위해 수원지법 성남지원과 창원지법에 주주명부 열람·등사 가처분을 신청하기도 했다. 주주들은 현재 법원에 제출하기 위한 탄원서도 모으고 있다.